臥龍電驅(qū)(600580)事項點電機配件評：與采埃孚簽署設(shè)立合資

時間：2019-11-21 13:00

　　公司與采埃孚中國于2019年11月18日簽署《關(guān)于設(shè)立合資公司的備忘錄》，合資公司的初始注冊資本為5385萬歐元，其中公司認繳3985萬歐元并以汽車電機業(yè)務(wù)的全部資產(chǎn)出資，占合資公司注冊資本的74%;采埃孚中國認繳1400萬歐元并以現(xiàn)金出資，占合資公司注冊資本的26%。

　　該備忘錄為公司與采埃孚合作的框架性文件，對任何一方都不具有法律約束力。

　　平安觀點：

　　與采埃孚合作更進一步，EV 電機業(yè)務(wù)騰飛在即：公司在今年6 月份獲得采埃孚驅(qū)動電機供應(yīng)商定點函，進入國際一線車企供應(yīng)鏈，預(yù)估訂單價值22.59 億元。本次與采埃孚簽署設(shè)立合資公司備忘錄，標志著公司與采埃孚的合作更進一步;目前采埃孚在電機電控領(lǐng)域的客戶包括奔馳、菲亞特等多家車企，隨著公司與采埃孚合作的不斷深入，有望成為更多國際一線車企新能源車型的驅(qū)動電機供應(yīng)商。在2020 年后全球主流車企將迎來新能源車型投放周期，預(yù)計至2025 年全球新能源車銷量將達到1100 萬輛以上;采埃孚作為電驅(qū)動領(lǐng)域的Tier1 供應(yīng)商，預(yù)計將占據(jù)較多市場份額，若公司與采埃孚設(shè)立合資公司事項順利推進，公司EV 電機業(yè)務(wù)有望進入高速成長期，可達市場空間巨大。

　　全球電機龍頭實力雄厚，EV 電機業(yè)務(wù)有望復(fù)制在工業(yè)電機領(lǐng)域的成功：

　　公司目前在工業(yè)電機領(lǐng)域已經(jīng)成為全球龍頭，高壓電機業(yè)務(wù)全球市占率排名第2，低壓電機業(yè)務(wù)全球市占率排名第4。我們認為，公司今年率先進入國際豪華品牌驅(qū)動電機供應(yīng)鏈，并且與采埃孚的深度合作在不斷推進，驗證了我們對公司作為全球電機龍頭競爭力的判斷;與競爭對手相比，公司的優(yōu)勢包括：a)作為國內(nèi)最大電機制造商，在特種電機領(lǐng)域技術(shù)積累深厚;b)公司全球研發(fā)體系更易于國際品牌進行技術(shù)對接;c)公司過往在核電、軍工等對電機質(zhì)量要求極高的行業(yè)有著良好的交付記錄，產(chǎn)品穩(wěn)　　定性和可靠性行業(yè)領(lǐng)先，保供應(yīng)能力遠超同行。我們認為，公司作為全球電機龍頭通過“技術(shù)+規(guī)模”

　　建立起來的競爭壁壘，有望幫助公司在驅(qū)動電機領(lǐng)域復(fù)制在工業(yè)電機領(lǐng)域的成功。

　　全球電機行業(yè)西退東進，公司市占率持續(xù)提升：公司通過對歐洲三大電機制造商之一的ATB 集團、國內(nèi)防爆電機行業(yè)龍頭南陽防爆集團等知名電機企業(yè)的收購和業(yè)務(wù)整合，一躍成為比肩西門子、ABB的全球電機行業(yè)龍頭企業(yè)。近兩年隨著外資競爭對手紛紛關(guān)閉歐洲工廠和削減電機業(yè)務(wù)投入，以及公司“本土制造+全球技術(shù)”帶來的競爭優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)，在本輪全球電機行業(yè)的西退東進浪潮中，公司市占率不斷提升。18 年公司高壓電機業(yè)務(wù)全球市占率11%，同比提升3 個百分點，距離第一名西門子僅有1 個百分點的差距;低壓電機業(yè)務(wù)在亞太區(qū)市占率已經(jīng)排名第一，全球市占率隨著對GE工業(yè)電機業(yè)務(wù)的收購和協(xié)同效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，距離超越ABB 也僅一步之遙。我們認為，公司在全球電機行業(yè)的優(yōu)勢地位在不斷穩(wěn)固，市占率有望持續(xù)提升。

　　投資建議：公司近年來通過外延并購與內(nèi)部業(yè)務(wù)整合，已經(jīng)成為全球電機龍頭，品牌優(yōu)勢和低成本產(chǎn)能優(yōu)勢凸顯。目前公司在大力發(fā)展新能源汽車驅(qū)動電機業(yè)務(wù)，已率先進入國際一線品牌的供應(yīng)鏈;本次與采埃孚簽署設(shè)立合資公司備忘錄，進一步驗證了公司在驅(qū)動電機領(lǐng)域的競爭力。若合資事項順利推進，公司驅(qū)動電機業(yè)務(wù)有望進入快速成長期，未來市場空間巨大。出于審慎原則，我們暫不考慮本次與采埃孚合作對公司盈利能力的影響，維持對公司19/20/21 年的eps 預(yù)測分別為0.66/0.75/0.86 元，對應(yīng)11 月19 日收盤價PE 分別為14.0/12.3/10.7。維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險提示：1)若公司與采埃孚設(shè)立合資公司事項后續(xù)推進不達預(yù)期，可能會對公司驅(qū)動電機業(yè)務(wù)產(chǎn)生負面影響。2)若主要原材料銅、鋼、鐵等金屬的價格大幅上漲，可能對公司毛利率產(chǎn)生不利影響。

　　3)公司業(yè)務(wù)受國際形勢影響較大，若全球經(jīng)濟下行，將對業(yè)務(wù)產(chǎn)生不利影響。